超級(jí)周期是指在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi),大宗商品價(jià)格一反常態(tài),出現(xiàn)長(zhǎng)期且大范圍的上漲。雖然學(xué)術(shù)界對(duì)超級(jí)周期的定義有所不同,但在過(guò)去十年里,大宗商品繁榮和蕭條周期極大地保證了它達(dá)到了最高級(jí)別,如在峰值時(shí),全球礦產(chǎn)資源的開(kāi)支超過(guò)全球GDP的6%,或超過(guò)通常比例的三倍,來(lái)自中國(guó)的需求上升和供應(yīng)受限,促進(jìn)了其上漲。本文主要分析未來(lái)二十年及更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)和能源供求變化。

　　2003—2015年的超級(jí)周期

在2003年超級(jí)周期開(kāi)始之前,全球礦產(chǎn)資源支出為1.2萬(wàn)億美元,約占全球GDP的3%。本文,我們使用石油、天然氣、動(dòng)力煤、鐵礦石和銅作為礦產(chǎn)資源的主要例子。在1998年的最低點(diǎn),全球礦產(chǎn)資源支出下降到全球GDP的約1.7%。僅僅10年后,全球每年在礦產(chǎn)資源上的花費(fèi)超過(guò)4萬(wàn)億美元,占全球GDP的6.2%。即使在2008年金融危機(jī)之后,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)衰退期間,資源支出也幾乎沒(méi)有減少,2011年,其占全球GDP的5.9%。

在過(guò)去一個(gè)世紀(jì),商品價(jià)格強(qiáng)勁增長(zhǎng)的唯一時(shí)期是70年代,當(dāng)時(shí)歐佩克的石油生產(chǎn)商對(duì)美國(guó)、英國(guó)、日本和其他一些國(guó)家實(shí)行封鎖,石油禁運(yùn)使油價(jià)飆升至12美元/桶。而80年代的礦產(chǎn)資源支出在全球GDP中所占比例甚至高于最近超級(jí)周期中的數(shù)據(jù)——6.5%。

這兩個(gè)超級(jí)循環(huán)的性質(zhì)有一些顯著差異。在20世紀(jì)70年代和80年代,石油是上漲的動(dòng)力,全球經(jīng)濟(jì)對(duì)價(jià)格沖擊作出了反應(yīng),經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅放緩。在這一時(shí)期,全球GDP增長(zhǎng)率從1973年6.6%的峰值下降到1982年的1.1%。此外,在2008年金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退之后,全球經(jīng)濟(jì)反彈相對(duì)較快,主要是因?yàn)樾屡d經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展。2005—2007年,全球GDP增長(zhǎng)超過(guò)4%,到2010年這一數(shù)據(jù)上升至4.7%。

我們選擇這些資源來(lái)做分析是因?yàn)樗鼈兪乾F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心,并且在能源和金屬部門具有相當(dāng)大的價(jià)值。石油、天然氣和煤炭幾乎占地球上所有能源消耗的90%。鐵礦石和銅礦石占開(kāi)采金屬價(jià)值的41%。黃金占礦山金屬價(jià)值的36%,但我們將其排除在分析之外,因?yàn)槠涠▋r(jià)和價(jià)值不帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。其他金屬被認(rèn)為價(jià)值太小,不予考慮。

　　中國(guó)消費(fèi)全球50%以上的鐵礦石和煤炭供應(yīng)

隨著工業(yè)化步伐的加快,中國(guó)對(duì)所有類型的自然資源產(chǎn)生了強(qiáng)烈興趣。不斷增長(zhǎng)的需求使得資源生產(chǎn)商無(wú)法做好準(zhǔn)備,因?yàn)樵撔袠I(yè)正處于長(zhǎng)期的投資不足階段。

中國(guó)對(duì)礦產(chǎn)資源(包括金屬)的需求在某些情況下超過(guò)了世界其他國(guó)家,中國(guó)的快速工業(yè)化和大規(guī)模城市化推動(dòng)了其對(duì)資源的巨大需求。中國(guó)的城市人口從1995年的31%猛增到2016年的56%,不僅催生了對(duì)房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施的大量需求,而且對(duì)于消費(fèi)的新產(chǎn)品和服務(wù)也產(chǎn)生了需求。在2015年需求高峰期,中國(guó)消耗了全球鐵礦石和煤炭供應(yīng)的一半以上和全球銅產(chǎn)量的40%。

　　新供應(yīng)的投資逐漸加大

石油工業(yè)和礦業(yè)部門準(zhǔn)備不足,無(wú)法對(duì)中國(guó)工業(yè)化迅速作出反應(yīng)。需求激增伴隨的是采礦業(yè)的資本投資長(zhǎng)期下降:資本支出從1980年的960億美元降至1999年的720億美元,因?yàn)閮r(jià)格疲軟阻礙了對(duì)新供應(yīng)的主體投資。在20世紀(jì)90年代的低價(jià)格環(huán)境中,石油和天然氣生產(chǎn)商每年投資約1500億美元,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于80年代初期投資的3500億美元。

隨著需求突然增加,各行業(yè)的資本投資激增。石油和天然氣公司的資本投資,2003年為2080億美元,到2013年增長(zhǎng)到超過(guò)7500億美元。盡管該行業(yè)以前避免投資高成本和難以獲取的資源,如油砂、深水油藏和頁(yè)巖中的輕質(zhì)油等非常規(guī)石油資源,但目前已經(jīng)開(kāi)始大量投資開(kāi)發(fā)這些新供應(yīng)。石油公司在北極開(kāi)展了勘探活動(dòng),希望找到新的巨型礦井。礦業(yè)公司同樣在2012年將其資本投資提高到超過(guò)3200億美元的峰值,是2003年水平的3.5倍。超級(jí)礦,如蒙古Oyu Tolgoi的銅礦和澳大利亞皮爾巴拉的鐵礦,其每個(gè)礦山的開(kāi)發(fā)成本超過(guò)10億美元,顯著地增加了全球供應(yīng)基礎(chǔ)能力:鐵礦石開(kāi)采能力超過(guò)10億噸,銅礦開(kāi)采能力為400萬(wàn)噸或增長(zhǎng)27%。

　　高價(jià)格鼓勵(lì)了新型供應(yīng)來(lái)源的發(fā)展

2004—2014年間,石油需求增長(zhǎng)率每年接近1%。然而,供應(yīng)投資開(kāi)始趕上高油價(jià)。除了增加常規(guī)供應(yīng)來(lái)源外,高能源價(jià)格鼓勵(lì)擴(kuò)大新的、更創(chuàng)新的來(lái)源。經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展,水力壓裂和水平鉆井已成為一種經(jīng)濟(jì)上可行的提取技術(shù),用于提取封存在頁(yè)巖礦床中的碳?xì)浠衔?。供?yīng)的增加導(dǎo)致價(jià)格下跌和超級(jí)周期的結(jié)束。

變化始于北美的天然氣開(kāi)發(fā)。到2011年,天然氣創(chuàng)下了每百萬(wàn)英制熱單位不到4美元的創(chuàng)紀(jì)錄的低價(jià)格。這些低價(jià)格導(dǎo)致天然氣直接與煤炭競(jìng)爭(zhēng),成為北美的首選發(fā)電燃料,這反過(guò)來(lái)又導(dǎo)致國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格崩潰,并使全球市場(chǎng)供應(yīng)過(guò)剩。

在天然氣中使用的壓裂技術(shù)同樣被應(yīng)用于富油礦床和輕質(zhì)油開(kāi)發(fā),使得美國(guó)石油產(chǎn)量從2009年的每天700萬(wàn)桶增加到2014年的每天超過(guò)1100萬(wàn)桶。由于基本供應(yīng)和需求的共同作用,歐佩克在2014年年底決定在面對(duì)價(jià)格疲軟時(shí)不限制生產(chǎn),這推動(dòng)了能源價(jià)格的迅速下降。自2014年以來(lái),石油和天然氣價(jià)格已下跌了50%以上。2015年石油供應(yīng)量每天盈余約200萬(wàn)桶,在2016年年中才剛剛達(dá)到供需平衡。

　　在超級(jí)周期上升期間,生產(chǎn)率下降、成本上升

對(duì)于石油和天然氣行業(yè),在2004—2014年間,每桶的起吊成本增加了300%以上,或每年11%,從每桶8美元上升到每桶28美元以上,提升生產(chǎn)率每年下降12%。2005—2011年間,石油公司的投資資本回報(bào)率下降了約50%,到2015年年底,石油公司的投資資本回報(bào)率下降了約90%,有時(shí)甚至更多。在2004—2009年間,礦工的生產(chǎn)率也每年下降6%,而2004—2014年間穩(wěn)定在均值4%。

生產(chǎn)率的迅速下降是整個(gè)行業(yè)多年來(lái)生產(chǎn)率提高的逆轉(zhuǎn)。各種因素綜合作用,如更難開(kāi)采的儲(chǔ)備,對(duì)設(shè)備和熟練勞動(dòng)力需求飆升導(dǎo)致的服務(wù)成本的增加,以及上游資本成本的上升。與此同時(shí),資本紀(jì)律和卓越運(yùn)營(yíng)成為次要的因素。競(jìng)爭(zhēng)也加劇了,包括來(lái)自側(cè)重于確保資源供應(yīng)而不是利用資源的國(guó)有企業(yè)。獨(dú)立資源生產(chǎn)者發(fā)現(xiàn)自己面臨著日益激烈的競(jìng)爭(zhēng),其表現(xiàn)形式是資產(chǎn)價(jià)格、發(fā)展投入和服務(wù)成本的上漲。不斷上升的資本投資、生產(chǎn)力下降和競(jìng)爭(zhēng)加劇,嚴(yán)重削弱了資源部門的價(jià)值創(chuàng)造潛力。資源生產(chǎn)者對(duì)于石油和天然氣公司的投資資本回報(bào)率下降了約50%,而礦業(yè)公司的回報(bào)率則下降了約10%,即使價(jià)格仍處于歷史高位。

　　資源生產(chǎn)者在經(jīng)濟(jì)衰退期間損失慘重

價(jià)格的大幅下跌嚴(yán)重?fù)p害了資源行業(yè),生產(chǎn)者損失巨大。到2015年,價(jià)格下跌使年度全球資源支出與2011年相比下降了約50%。市場(chǎng)懲罰資源生產(chǎn)者,與2010—2013年的峰值相比,北美、歐洲生產(chǎn)商損失了30%至75%的市值。多元化礦業(yè)公司、綜合石油和天然氣公司資源生產(chǎn)者的投資資本回報(bào)率額外下降了90%,而勘探和生產(chǎn)公司更是下降了約300%。作為回應(yīng),該行業(yè)大幅度削減了資本支出和勞動(dòng)力,并加倍削減成本。

　　阻礙未來(lái)資源需求的因素

資源價(jià)格的極速上升和突然下降不僅影響了資源生產(chǎn)者,而且影響了全球經(jīng)濟(jì)。大宗商品價(jià)格的上漲,以2014年中期每桶110美元以上的高峰期為代表,比11年前的價(jià)格高出約90美元/桶,相當(dāng)于從進(jìn)口國(guó)向出口國(guó)轉(zhuǎn)移1萬(wàn)億美元。當(dāng)價(jià)格開(kāi)始下跌時(shí),轉(zhuǎn)移的方式是相反的,從出口到進(jìn)口國(guó)的流量為7500億美元,大于2016年沙特阿拉伯國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值。

隨著超級(jí)周期方向的改變,一些預(yù)測(cè)者預(yù)計(jì)價(jià)格下跌將促進(jìn)全球增長(zhǎng),但對(duì)全球GDP的刺激效果弱于預(yù)期。展望未來(lái),即使增長(zhǎng)加速,需求增長(zhǎng)前景仍是保持抑制狀態(tài),盡管這將根據(jù)個(gè)別商品和地區(qū)而有所不同?？傮w而言,資源需求驅(qū)動(dòng)力取決于能否有一個(gè)國(guó)家取代中國(guó)成為新的需求引擎,但是這個(gè)可能性很低;人口變化;當(dāng)前發(fā)展趨向于依賴資源較少的經(jīng)濟(jì)體。

　　資源價(jià)格下降只給了全球經(jīng)濟(jì)一個(gè)小的反彈

當(dāng)大宗商品價(jià)格尤其是石油價(jià)格在2014年開(kāi)始下降時(shí),一個(gè)普遍的假設(shè)是:大宗商品蕭條將成為全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的福音。原材料的低價(jià)格轉(zhuǎn)化為低進(jìn)口價(jià)格,降低通貨膨脹,消費(fèi)者擁有金錢增多,以及在生產(chǎn)率更高的經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的支出增加。雖然在一些進(jìn)口國(guó)中產(chǎn)生了刺激效應(yīng),但它不如預(yù)期那么明顯。發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍然很弱,導(dǎo)致一些理論認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)可能正在經(jīng)歷一個(gè)“長(zhǎng)期停滯”,增長(zhǎng)較弱的風(fēng)險(xiǎn)變得更加明顯。

一些情況可能會(huì)抑制低大宗商品價(jià)格的預(yù)期利益,但我們強(qiáng)調(diào)商品價(jià)格和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的預(yù)期因果關(guān)系可能證據(jù)不足的幾個(gè)原因。

低油價(jià)將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)改善的信念是基于這樣的假設(shè),即石油進(jìn)口地區(qū)(如歐洲)的消費(fèi)者比沙特阿拉伯等出口國(guó)具有更高的收入邊際消費(fèi)傾向。共識(shí)是真實(shí)趨勢(shì)方向恰恰相反,而高油價(jià)阻礙經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。然而,由于進(jìn)口商和出口商改變了對(duì)低大宗商品價(jià)格反應(yīng)的支出習(xí)慣,可能有理由認(rèn)為這種關(guān)系在當(dāng)前形勢(shì)下正在瓦解。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的消費(fèi)支出可能未達(dá)到預(yù)期的大幅度增長(zhǎng),儲(chǔ)蓄和去杠桿化是許多人越來(lái)越關(guān)注的問(wèn)題,工業(yè)消費(fèi)者正在向股東回報(bào)價(jià)值。Chase的一項(xiàng)研究表明,由于天然氣價(jià)格下降,美國(guó)消費(fèi)者每存儲(chǔ)1美元只支出81美分。因?yàn)檫@代表了美國(guó)總消費(fèi)支出的0.5%到1.6%,這種影響可能被其他變化所抵消。

在其他市場(chǎng),能源補(bǔ)貼和類似措施已經(jīng)回滾,以加強(qiáng)政府的財(cái)政狀況,限制對(duì)消費(fèi)者的傳遞效應(yīng)。在行業(yè)中,大宗商品的下游用戶,包括航空公司和制造商,應(yīng)該感覺(jué)到比他們上下線更低的大宗商品價(jià)格。然而,對(duì)于一些制造商來(lái)說(shuō),降低原材料成本被產(chǎn)品需求降低所抵消。最近的研究表明,經(jīng)合組織的資本投資因2008年金融危機(jī)后的需求低迷而放緩。此外,由于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型令一些投資者擔(dān)心,投資前景依然疲軟。

與此同時(shí),資源價(jià)格的下降正在減少出口商和生產(chǎn)者的支出。在價(jià)格下降之前,石油輸出國(guó)通過(guò)稅收和特許權(quán)使得他們獲得的每一美元等同于他們花出的每一美元?，F(xiàn)在收入的突然下降迫使許多經(jīng)濟(jì)體削減開(kāi)支。對(duì)于一些海灣國(guó)家來(lái)說(shuō),2015年的支出下降了600億美元;在中亞一些國(guó)家,2015年的公共支出下降了100多億美元。與此同時(shí),隨著出口商控制支出,企業(yè)資源生產(chǎn)商正在撤回投資。數(shù)以百萬(wàn)計(jì)的工人正在流離失所。供應(yīng)商和服務(wù)提供商看到需求下降,造成裁員和延期支出的連鎖反應(yīng)。2014—2015年,石油部門的投資減少了約2150億美元,約占全球固定資本的1.2%,或幾乎占全球GDP的0.3%。此外,在經(jīng)濟(jì)前景不明朗的情況下,資源部門空出的資本投資可能獲得有限的重新部署機(jī)會(huì)。

在央行利率處于歷史低位的時(shí)候,油價(jià)急劇下跌的通貨緊縮壓力已經(jīng)打擊了全球經(jīng)濟(jì)。歐洲和日本都試圖通過(guò)積極的貨幣政策恢復(fù)增長(zhǎng)和避免通貨緊縮,而美聯(lián)儲(chǔ)只是逐步提高利率。由于生產(chǎn)成本降低,實(shí)際和預(yù)期的通貨膨脹下降提高了實(shí)際利率,這壓制了需求增長(zhǎng)。與過(guò)去的石油價(jià)格下跌不同,貨幣政策實(shí)際上可能推動(dòng)消費(fèi)者在資源價(jià)格下跌時(shí)節(jié)省更多的意外收入,因?yàn)樗麄儗で蟀踩褪找嬉缘挚谷虻屠实拈L(zhǎng)期趨勢(shì)。

　　一個(gè)新的超級(jí)循環(huán)似乎不太可能

超級(jí)周期后的一個(gè)主要問(wèn)題是它能否再次發(fā)生。中國(guó)可能正在改變其經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式,但包括印度在內(nèi)的其他新興市場(chǎng)繼續(xù)將重點(diǎn)放在快速工業(yè)化,作為其繁榮的道路。然而,對(duì)于資源行業(yè),類似于中國(guó)帶動(dòng)需求的另一次激增似乎不大可能。沒(méi)有任何其他國(guó)家能夠以與中國(guó)相同的規(guī)模或步伐實(shí)現(xiàn)工業(yè)增長(zhǎng)。此外,目前的效率趨勢(shì)以及向服務(wù)業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的轉(zhuǎn)變意味著全球資源增長(zhǎng)的強(qiáng)度可能會(huì)減弱。

除了技術(shù)之外,決定能源需求前景的另一個(gè)主要原因是全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展路徑。兩個(gè)最重要的因素是增長(zhǎng)的速度和增長(zhǎng)的強(qiáng)度。中國(guó)快速工業(yè)化和投資增長(zhǎng)導(dǎo)致了鐵礦石和煤炭等資源的大量涌入。如果其他新興經(jīng)濟(jì)體在其發(fā)展中以類似的步伐沿著類似的路徑前進(jìn),則有可能有一個(gè)20年的展望,即需求快速擴(kuò)張和供應(yīng)壓力嚴(yán)峻。然而,中國(guó)和其他新興市場(chǎng)的發(fā)展表明這種前景不太可能。

全球經(jīng)濟(jì)整體面臨要維持過(guò)去50年每年增長(zhǎng)3.5%的增長(zhǎng)率的重大挑戰(zhàn)。以往的MGI研究表明,過(guò)去半個(gè)世紀(jì),促進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“人口紅利”已經(jīng)逐漸在改變,在一些國(guó)家,這種“人口紅利”已成為“人口赤字”。生育率已經(jīng)下降,在許多國(guó)家,它們已經(jīng)低于保持人口穩(wěn)定所需的替代閾值。在接下來(lái)的半個(gè)世紀(jì),預(yù)計(jì)所有20國(guó)集團(tuán)成員國(guó)的勞動(dòng)人口都將下降,在德國(guó)、意大利、日本和俄羅斯,這已經(jīng)既成事實(shí)。中國(guó)的勞動(dòng)人口自2012年以來(lái)一直在下降,預(yù)計(jì)到2050年下降23%。考慮到所有這些因素,在未來(lái)50年中,平均就業(yè)增長(zhǎng)率將下降到每年0.3%。鑒于這些人口趨勢(shì),全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的責(zé)任將更大程度上依賴于生產(chǎn)力的提高。

除了頂線增長(zhǎng)下降,增長(zhǎng)的強(qiáng)度可能繼續(xù)其過(guò)去幾十年的下降趨勢(shì)。經(jīng)合組織國(guó)家20世紀(jì)中期的發(fā)展見(jiàn)證了金屬使用的強(qiáng)度在50年代末達(dá)到峰值。最近的研究表明,經(jīng)合組織國(guó)家能源使用與GDP長(zhǎng)期脫鉤,而在非經(jīng)合組織國(guó)家,能源使用與GDP脫鉤的速度更快。

在其他快速增長(zhǎng)的新興經(jīng)濟(jì)體,如印度,可以預(yù)期相當(dāng)大的基礎(chǔ)設(shè)施投資,但投資的速度可能比中國(guó)慢,因?yàn)槭袌?chǎng)結(jié)構(gòu)和治理的差異。而發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)資源的需求可能繼續(xù)其與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)脫離的長(zhǎng)期趨勢(shì),“高峰期”的概念可能在這些市場(chǎng)已經(jīng)達(dá)到。英國(guó)的高峰材料消費(fèi)有充分證據(jù),這一概念已經(jīng)開(kāi)始滲透到許多公司的戰(zhàn)略中。假設(shè)這種轉(zhuǎn)變發(fā)生,未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的資源強(qiáng)度將下降、變平或在較低水平達(dá)到高峰。

影響全球經(jīng)濟(jì)的超級(jí)循環(huán)是一個(gè)非凡的事件,即使是對(duì)于慣于繁榮和蕭條循環(huán)的資源行業(yè)來(lái)說(shuō)。在經(jīng)歷了損害生產(chǎn)力的大量投資情況下,一系列資源行業(yè)的生產(chǎn)者面臨著挑戰(zhàn)。然而,對(duì)于所有力量和影響,超級(jí)周期僅僅掩蓋了其在未來(lái)影響大宗商品的更深層次和永久性的轉(zhuǎn)變,強(qiáng)大的新技術(shù)正在日益改變資源的供求模式,對(duì)所有利益攸關(guān)方和整個(gè)全球經(jīng)濟(jì)都產(chǎn)生非常重大的影響。