報(bào)告摘要：

  在11月4日的11月度報(bào)告中我們?cè)A(yù)測(cè)原油將繼續(xù)下行趨勢(shì)，當(dāng)時(shí)WTI價(jià)格在95美元，BRENT價(jià)格105美元，隨后原油繼續(xù)下跌，但是WTI和BRENT走勢(shì)出現(xiàn)分化，WTI 在11月份繼續(xù)維持弱勢(shì)，11月27日觸及最低點(diǎn)91.77美元，略高于曾經(jīng)估計(jì)的90美元附近的預(yù)測(cè)，BRENT則在11月7日觸及103.07美元低點(diǎn)后一路反彈，其中最出乎意料的是在11月25日在伊朗核談達(dá)成協(xié)議后，開盤下跌3美元情況下，收盤時(shí)僅跌7美分，隨后至11月底一直維持強(qiáng)勢(shì)，12月份開始小幅回調(diào)。

  報(bào)告從對(duì)WTI和BRENT未來的各自走勢(shì)做進(jìn)一步分析。預(yù)估未來WTI和BRENT價(jià)差仍將在0-10美元間波動(dòng)，并將在年中縮小至5美元。

WTI當(dāng)前狀況分析

  作為衡量美國(guó)原油供需狀況的指標(biāo)，11月的研究報(bào)告中我們?cè)?jīng)判斷WTI是否見底的3個(gè)衡量指標(biāo)，分別從現(xiàn)貨基本面，歷史合理月間結(jié)構(gòu)以及基金持倉對(duì)價(jià)格走勢(shì)影響來衡量，其中最重要的指標(biāo)美國(guó)各種現(xiàn)貨原油對(duì)WTI的升帖水在12月出現(xiàn)趨勢(shì)反轉(zhuǎn)，如下圖所示：

  美國(guó)各地現(xiàn)貨原油對(duì)WTI的升貼水已經(jīng)回歸至正常水平附近，這顯示現(xiàn)貨原油的止跌反彈相較于WTI期貨更為強(qiáng)勁，11月月報(bào)我們指出，美國(guó)減輕國(guó)內(nèi)原油過剩的狀況在需求沒有明顯好轉(zhuǎn)的跡象下，只能通過大幅減少進(jìn)口，由于11月WTI，LLS等主要現(xiàn)貨原油對(duì)BRENT貼水達(dá)到非常高的水平，進(jìn)口出現(xiàn)明顯虧損，12月美國(guó)連續(xù)幾周進(jìn)口出現(xiàn)大幅下降維持在低位，大幅減小了國(guó)內(nèi)過剩狀況，如下圖所示：

  可以看到11月下旬以來，美國(guó)原油進(jìn)口一直維持在低位，最近4周平均進(jìn)口只有740萬桶/天的凈進(jìn)口量，遠(yuǎn)低于全年平均水平780萬桶/天，更低于6-10月的790萬桶/天的平均水平，加上年底煉廠檢修完畢，直接導(dǎo)致11月下旬以來美國(guó)原油庫存大幅下降，下降遠(yuǎn)超季節(jié)性平均水平。

    同時(shí)由于美國(guó)現(xiàn)貨庫存減少，大幅緩解了現(xiàn)貨價(jià)格壓力，在現(xiàn)貨對(duì)WTI期貨價(jià)格升貼水大幅改善之后，貿(mào)易商以及生產(chǎn)商將原油交貨到Cushing的意愿開始降低，Cushing庫存在12月份停止增加，并且反季節(jié)性的開始略為降低，加上元旦之后季節(jié)性的Cushing清庫，以及2014年1Q的管道開通，我們預(yù)計(jì)Cushing庫存會(huì)持續(xù)下降，緩解WTI期貨壓力。

    BRENT當(dāng)前狀況分析

  對(duì)于BRENT，雖然11月的走勢(shì)月初符合我們預(yù)期，但隨后超出我們預(yù)期，最主要因素依然是利比亞的產(chǎn)量恢復(fù)受到限制，各大投行在12月出報(bào)告紛紛看空明年原油走勢(shì)，對(duì)其中部分理由我們表示支持，以高盛12月的報(bào)告為代表，主要理由是需求一般，由于地緣政治引起的產(chǎn)量減少在明年將會(huì)有所復(fù)蘇，如下圖，2013年地緣政治風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到歷史頂峰，最壞的時(shí)間已經(jīng)過去。高盛預(yù)計(jì)伊拉克在2014年的產(chǎn)量會(huì)有大幅提升；利比亞產(chǎn)量應(yīng)該能恢復(fù)至60萬桶/天；預(yù)計(jì)伊朗的產(chǎn)量不會(huì)有所變化，但我們認(rèn)為伊朗最壞的時(shí)光已經(jīng)過去，即使產(chǎn)量不能大幅上升，繼續(xù)下降的可能性很小，如果核談?dòng)懈玫倪M(jìn)展，不排除產(chǎn)量有所恢復(fù)，換句話說，伊朗問題是油價(jià)下降的風(fēng)險(xiǎn)大于核問題導(dǎo)致油價(jià)上升的風(fēng)險(xiǎn)。具體圖表見后頁所示：

    WTI-BRENT 價(jià)差分析

  12月的月報(bào)的結(jié)論是，WTI價(jià)格基本在筑底過程，BRENT在2014年依然有很大下跌風(fēng)險(xiǎn)，我們?cè)?1月中旬的周報(bào)里建議長(zhǎng)線投資者在 14美元的價(jià)差時(shí)機(jī)建立明年中遠(yuǎn)期價(jià)差縮小頭寸，不建議短線投機(jī)者建立這個(gè)頭寸，理由是短期WTI依然有下跌風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果是WTI繼續(xù)在11月剩余時(shí)間走弱，BRENT缺在中下旬走強(qiáng)，最大價(jià)差在2014年1月合約曾近拉至19美元，但隨后在12月BRENT小幅回調(diào)，WTI見底反彈，目前近月價(jià)差已經(jīng)縮至11美元左右，已經(jīng)建立明年中遠(yuǎn)期的WTI-BRENT套利策略的投資者，我們建議繼續(xù)持有，尚未建立該頭寸的投資者，在2014年12月WTI-BRENT合約有15美元的價(jià)差，我們推薦建立價(jià)差縮小頭寸。

  我們可以看到12月由于美國(guó)清庫導(dǎo)致庫存減少，Cushing庫存連續(xù)4周未有上升，WTI-BRENT價(jià)差由11月底的18美元迅速回至11美元，由于我們判斷美國(guó)年底進(jìn)口不會(huì)出現(xiàn)大幅增加，現(xiàn)貨價(jià)格與WTI期貨價(jià)格回歸正常水平，Cushing庫存在年底不會(huì)出現(xiàn)大幅上升，1月之后季節(jié)性上，Cushing庫存也處于下降季節(jié)，加上管道開通在即，我們預(yù)計(jì)2014年初，Cushing庫存會(huì)繼續(xù)下降，WTI-BRENT價(jià)差會(huì)進(jìn)一步縮小，對(duì)于近月合約，由于短期已經(jīng)大幅縮小，存在一定風(fēng)險(xiǎn)，我們推薦2014年12月WTI-BRENT價(jià)差縮小策略。

  我們?cè)俅螐?qiáng)調(diào)目前WTI-BRENT價(jià)差與2010-2012年價(jià)差并不相同，區(qū)別在于當(dāng)時(shí)只是WTI價(jià)格遠(yuǎn)低于BRENT，并同時(shí)遠(yuǎn)低于國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨，如LLS, 但今年WTI-BRENT價(jià)差大部分由美國(guó)現(xiàn)貨原油與BRENT價(jià)差構(gòu)成，如LLS-BRENT價(jià)差在11月底達(dá)到-16美元，這顯示了美國(guó)原油之前的整體過剩，也預(yù)示著未來進(jìn)口將維持較低位置，我們認(rèn)為由于美國(guó)產(chǎn)量上升導(dǎo)致美國(guó)原油低于國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格，但無法長(zhǎng)期維持在如此巨大的價(jià)差水平，依然預(yù)測(cè)2014年WTI-BRENT價(jià)差在0-10美元之間波動(dòng)，年中將縮小至5美元。